La bataille de l’euro a commencé pour de bon. Edward Altman, analyste chez Classis Capital, l’avait prévu il y un mois déjà : "La bataille finale pour la survie de l’euro sera menée, non pas en Espagne, mais sur les plages pittoresques et entre les cathédrales d’Italie". Beaucoup pensent qu’au final, une faillite de la Grèce peut être absorbée. Mais cela ne vaut pas pour l’Italie.

La troisième économie de la zone euro, derrière l’Allemagne et la France, est trop grosse pour qu’on la laisse faire faillite, pour reprendre la formule employée lors de la crise américaine de 2008. Mais elle est également trop grosse pour être sauvée.

La dette souveraine grecque s’élève à 350 milliards d’euros, celle de l’Italie à 1 600 milliards. La Grèce paie, en intérêts sur cette dette, l’équivalent de 6,7 % de son produit intérieur brut (PIB), mais l’Italie 4,8 %, soit plus que le Portugal. Dans la communauté financière, d’aucuns, à l’instar de Michael Riddell, de M&G Investments, regardent au-delà de la bataille et pronostiquent un "carnage". En réalité, le résultat est tout autre que prévu. Le même Altman souligne que "l’issue de la bataille n’est pas claire".

Un socle économique pas si catastrophique

Malgré la montagne de dettes et la charge des intérêts, les fondamentaux de l’économie italienne, au-delà des incertitudes politiques, restent meilleurs que ceux des autres pays européens en crise.

Contrairement à la Grèce, les comptes publics, hors intérêts, sont à l’équilibre. Les deux tiers de la dette publique se trouvent entre les mains de banques et de particuliers italiens, et le pays possède une large base industrielle susceptible d’être relancée avec les exportations.

D’un autre côté, l’Italie connaît une croissance économique anémique. Si chaque année, le PIB progresse et que, hors intérêts, le ratio dette/PIB augmente au lieu de diminuer, alors aux rythmes actuels de la croissance économique, sa réduction est une chimère. Ainsi, la banque Barclays Capital prévoit pour 2050 un ratio dette/PIB encore égal au niveau actuel de 120 %. Cette double lecture de la situation italienne explique pourquoi la spéculation financière a attendu si longtemps avant d’attaquer l’Italie.

Pour les spéculateurs, un effondrement de l’euro et l’extrême volatilité qui en découlerait représentent une aubaine. Mais, simplement parce que l’euro est en jeu, l’Europe s’engagerait à le défendre et les Etats-Unis se rangeraient à ses côtés. Une analyse des données réalisée par M&G, montre que les banques européennes qui ont souscrit des obligations italiennes, se sont assurées contre un défaut de paiement en achetant des CDS (credit default swaps), surtout auprès des banques américaines. En cas de défaillance de l’Italie, les banques américaines devaient débourser d’énormes sommes.

Fonds spéculatifs américains contre obligations italiennes

Mais tout cela est largement connu. Qu’est-ce qui a changé, alors, début juin, pour convaincre les fonds spéculatifs américains d’intervenir massivement sur la dette souveraine italienne ? Selon le Financial Times, depuis environ un mois, les fonds spéculatifs ont commencé à procéder à des ventes à découvert d’obligations d’Etat à moyen et long terme (BTP, Buoni del Tesoro poliennali). Derrière cette stratégie, il n’y a pas de détérioration particulière des finances publiques italiennes.

Dans une large mesure, outre des incertitudes concernant l’action du gouvernement, tout dépendrait de l’attitude des banques italiennes vis-à-vis de la dette publique nationale. Pendant longtemps, expliquent les analystes de Citigroup, elles ont acheté systématiquement des BTP, en se finançant auprès de la Banque centrale européenne (BCE).

La différence entre les intérêts payés et perçus leur assure de coquets bénéfices. Selon certaines estimations, les banques italiennes auraient détenu des BTP à hauteur de 150 % de leur capital plus les réserves. Mais ces derniers mois, cette stratégie serait devenue petit à petit moins rentable, alors que dans le même temps, ces mêmes banques voyaient leurs problèmes de financement s’aggraver, le coût de ce dernier tendant à suivre celui de la dette publique.

Cela, souligne-t-on chez Citigroup, ne signifie pas que les banques italiennes sont en train de vendre des BTP. Mais elles en achètent moins, déchargeant sur des investisseurs étrangers peu enthousiastes la tâche de combler le fossé qui se crée au moment de l’offre des titres publics. La spéculation se serait lancée sur cette baisse attendue de la demande, redoublant l’offensive avec une attaque en Bourse contre les banques elles-mêmes.

Et maintenant ? Après l’effondrement d’hier, le rendement sur les BTP à dix ans s’est envolé, passant de 4,62 % à 5,68 % en l’espace de seulement cinq semaines. Et dans le monde de la finance, on pointe du doigt une sorte de règle des 7%. Gary Jenkins, de Evolution Securities, l’explique ainsi : dans le cas de la Grèce, de l’Irlande et du Portugal, quand les rendements ont dépassé les 7 %, l’étape suivante a été le sauvetage. Mais plus on approche de ce seuil, plus les choses s’accélèrent. En moyenne, ces trois pays sont restés au-dessus des 5,5 % pendant 43 jours d’échanges, avant de franchir les 6 %. Puis ils se sont maintenus pendant 24 jours au-dessus des 6 % avant d’arriver à 6,5 %. Et après 15 jours, ils ont franchi les 7 %.