De strijd om de euro is nu echt losgebarsten. Edward Altman, analist bij Classis Capital, had dat een maand geleden al voorzien: "De eindstrijd om het overleven van de euro zal niet in Spanje plaatsvinden maar op de pittoreske stranden en tussen de kathedralen van Italië." Velen denken dat een faillissement van Griekenland uiteindelijk geabsorbeerd zal kunnen worden. Maar dat geldt niet voor Italië.

De derde economie van de eurozone, achter Duitsland en Frankrijk, is te groot om failliet te laten gaan, om de formule die gebruikt werd tijdens de Amerikaanse crisis van 2008 maar weer eens uit de kast te halen. Maar de Italiaanse economie is ook te groot om gered te kunnen worden.

De Griekse staatsschuld bedraagt 350 miljard euro, die van Italië 1.600 miljard. Aan rente over deze schuld betaalt Griekenland het equivalent van 6,7 procent van zijn bruto binnenlands product (bbp), en Italië maar 4,8 procent, dus meer dan Portugal. Binnen de financiële gemeenschap kijken sommigen, in navolging van Michael Riddell van M&G Investments, verder dan de strijd en voorzien een 'bloedbad'.

Tweeledige lezing van de Italiaanse situatie

In werkelijkheid zal het resultaat heel anders uitpakken. Zelfs Altman benadrukt dat "de uitkomst van de strijd niet duidelijk is."

Ondanks de berg aan schulden en de rentelast blijft de basis van de Italiaanse economie, naast de politieke onzekerheid, de beste van alle Europese crisislanden.

In tegenstelling tot Griekenland zijn de overheidsuitgaven, afgezien van de rente, in evenwicht. Twee derde van de staatsschuld bevindt zich in handen van Italiaanse banken en particulieren, en het land beschikt over een brede industriële basis die met het aantrekken van de export weer winstgevend zal zijn. Van de andere kant heeft Italië te kampen met een achterblijvende economische groei.

Hoewel het bbp ieder jaar stijgt en de verhouding schuld/bbp, afgezien van de rente, stijgt in plaats van te dalen, is de verlaging ervan bij de huidige economische groeisnelheid ondenkbaar. Zo voorziet de bank Barclays Capital voor 2050 een schuld/bbp-verhouding van niet meer dan het huidige niveau van 120 procent.

Deze tweeledige lezing van de Italiaanse situatie verklaart waarom de financiële speculanten zolang gewacht hebben met een aanval op Italië. Voor hen is de instorting van de euro en de extreme volatiliteit die daaruit zou voortvloeien, een buitenkans. Maar omdat de euro op het spel staat, zou Europa er alles aan doen om de munt te beschermen en de Verenigde Staten zullen daarbij helpen.

Een gegevensanalyse van M&G laat zien dat de Europese banken die Italiaanse obligaties hebben gekocht, zich tegen wanbetaling hebben ingedekt door credit default swaps (CDS) te kopen, vooral bij Amerikaanse banken. Mocht Italië zijn schulden niet meer kunnen voldoen, dan zullen de Amerikaanse banken met enorme bedragen over de brug moeten komen.

Dat is echter allemaal algemeen bekend. Wat heeft de Amerikaanse speculatiefondsen er dan begin juni toe gebracht om massaal in te grijpen op de Italiaanse staatsschuld? Volgens de Financial Times zijn de speculatiefondsen sinds ongeveer een maand begonnen met het ongedekt verkopen van staatsobligaties voor de middellange en lange termijn (BTP, Buoni del Tesoro poliennali). Achter deze strategie zit geen bijzondere verslechtering van de Italiaanse overheidsfinanciën.

Hoe dichter bij de drempel, hoe sneller de zaken gaan

Buiten de onzekerheden over overheidsingrijpen is alles grotendeels afhankelijke van de houding van de Italiaanse banken ten opzichte van de nationale staatsschuld. Al jarenlang, leggen de analisten van Citigroup uit, hebben zij systematisch BTP's gekocht, die ze financierden via de Europese Centrale Bank (ECB).

Het verschil tussen de betaalde en ontvangen rente verzekerde hen van een leuke winst. Volgens sommige schattingen hielden de Italiaanse banken BTP's aan ter hoogte van 150 procent van hun eigen vermogen plus reserveringen. Maar in de afgelopen maanden werd deze strategie steeds minder rendabel terwijl diezelfde banken hun financieringsproblemen steeds zagen toenemen, omdat de kosten ervan die van de staatsschuld volgden.

Citigroup benadrukt dat dat niet hoeft te betekenen dat de Italiaanse banken bezig zijn de BTP's te verkopen. Maar ze kopen er minder en wentelen de taak om de kloof die er ontstaat op het moment dat de obligaties worden aangeboden, af op matig enthousiaste buitenlandse investeerders. De speculatie zou gestart zijn vanwege deze verwachte daling in de vraag, waardoor het offensief met een aanval op de beurs tegen de banken zelf versterkt zou zijn.

En nu? Na de instorting van gisteren, is het rendement op BTP's met een looptijd van tien jaar omhooggeschoten: binnen slechts vijf weken van 4,62 procent naar 5,68 procent. En in de financiële wereld wordt er gewezen naar een soort van 7 procent regel. Gary Jenkins, van Evolution Securities legt dat als volgt uit: toen in het geval van Griekenland, Ierland en Portugal de rendementen de 7 procent overstegen, was de volgende stap een reddingsplan.

Maar hoe dichter we bij deze drempel komen, hoe sneller de zaken gaan. Gemiddeld bleven deze drie landen gedurende 43 handelsdagen boven de 5,5 procent staan, voordat ze de 6 procent overschreden. Vervolgens bleven ze 24 dagen boven de 6 procent staan voordat ze de 6,5 procent bereikten. Daarna overschreden ze na 15 dagen de 7 procent.